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大北農年報點（diǎn）評（píng）：飼料業務轉型效果顯現 經營效率進（jìn）一步提升（shēng）

投資要點

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事（shì）件：大北農發布2017 年年報（bào），公司全年實現（xiàn）營業收入187.42 億元，同比增長11.29%，實現歸屬於上市公司股東淨利潤12.65 億元，同比增（zēng）長43.34%，扣非後淨利潤9.97 億元，同比增（zēng）長23.08%，EPS 為每股0.31 元，同比增長40.91%，加權ROE13.16%，提升3.28 個百分點。利潤（rùn）分配預（yù）案為每10 股（gǔ）派現金（jīn）紅利（lì）0.8 元（含稅）。

豬料增幅恢（huī）複（fù）良好，產品結構進一步優化。飼料（liào）作為公司主業，收入占比88%，貢獻82%的毛利。公司全年（nián）實現銷量443.93 萬噸，同比增長11.04%，其中豬（zhū）飼料同比增長12.39%。在“服（fú）務大升級、產品（pǐn）大提升”的發展思路下，公司順應養（yǎng）殖業結構變（biàn）化，加大規模豬場駐（zhù）場服務模式和直銷比（bǐ）例，收到了良好的效果，目前豬飼料直銷比例超過60%。公司豬料產品中的教保母（mǔ）係列等高端產品銷量增速達15.65%，帶動整體飼料毛利（lì）率小幅提升。

水產料戰略轉型顯成效，由虧轉盈。公司（sī）在（zài）發展水產料的戰略（luè）上改變單純的銷量增長思路，轉型聚焦高端產（chǎn）品，雖（suī）然全年銷量略有（yǒu）下滑，但是毛利同比（bǐ）增加6700 多萬元（yuán）。公司在近期對水產板塊增（zēng）資擴股，再度（dù）發（fā）揮大北農特有的創業團隊和精神，在未來三年水產（chǎn）板塊的（de）發展上加強（qiáng）打造高端產品，讓更多創業者分享共同發（fā）展的機製，並承諾（nuò）今年（nián）實現集團（tuán）淨利潤6000 萬元。

三項（xiàng）費用率同比繼續下滑，經營效率好轉。公司從16 年開始（shǐ）大力推進精細（xì）化管理，經營效率大幅（fú）好轉，2017 年公司銷售費用和管理費用兩項費用率下降約1.76 個百（bǎi）分點，如果剔除限製性股票費用影響，兩項費用率下降約1.93 個百分點（diǎn）。盡（jìn）管（guǎn）財務費用有所上（shàng）升，但三項費用率（lǜ）整體仍下滑1.63 個（gè）百分點。

公司17 年施行的“增銷量、降（jiàng）費用、提效率、增效益”獲得（dé）了良好的效果。

養殖業務板塊穩步發展。公司今年在戰略方向和業務板塊上重新進行了梳（shū）理和調整，加大了對畜牧和飼料（liào）板塊（kuài）的投入，尤其是養豬業務。2017 年末，公司控股子（zǐ）公司母豬（zhū）存（cún）欄約5 萬頭，商品豬存欄約43.15 萬頭，全年共出欄生豬約（yuē）64.25 萬頭（不含參股養殖公司），目前公司已經初步完成了全國養殖板塊（kuài）的布局，並收購了榮昌育（yù）種（zhǒng）的部分股權（quán）作為種豬布局，“養豬大創業”穩步推進。

從2017 年的經營效果來看，公司的戰略調整基本到位，主營飼料業務重回增（zēng）長通道，且其他（tā）業務板塊經營狀況也相繼轉（zhuǎn）好。公司秉承著創（chuàng）業（yè）與共享（xiǎng）的思路，在農牧行業打造成特有的創業文化氛圍，為打造一流高科技農牧集團不（bú）斷前行。我們預計2018-19 年淨利潤為15.3 億、17.4 億，同比增長20.7%、14.2%，對應當前股價16 倍，估值水平（píng）處於曆史（shǐ）地位，維持“買入”評級。

風險因素：銷量增長不達預期；養豬戰略（luè）進展低於預期；互聯網平台建設成效低於預期。

作者：陳奇 中泰證券股（gǔ）份有限公司